מה הן זכויות הגנה מדילול?

שניים מהכלים שבהם משקיע יכול להשתמש על מנת למזער את הסיכון שהוא נוטל ולשמור על אחוז החזקותיו בחברה הם זכויות הגנה מדילול (Anti-Dilution) וזכות המצרנות (Pre-emptive). מדובר בזכויות בעלות חשיבות רבה, אשר מקובל להכניס להסכמי השקעה, בייחוד למשקיעים בשלבים הראשונים. זכויות אלו נותנות וודאות מסוימת למשקיע בנוגע לאחוזי ההחזקה שלו בחברה במצבים בהם החברה יוצאת לסבב גיוס הון, בין אם בשווי חברה גבוה או נמוך מהסיבוב הקודם, וכתוצאה מכך ערך המניות של המשקיע ירד. באמצעות שימוש בזכויות אלו המשקיע מבטיח הגנה מסוימת מפני ירידת אחוז החזקותיו.

מה זה הגנה מדילול (Anti-Dilution Protection)?

הגנה מדילול נוצרה על מנת להגן על משקיע במצב בו החברה מגייסת בעתיד הון בשווי למניה נמוך יותר מהשווי למניה בו המשקיע השקיע את כספו. למעשה, בכך שהחברה הנפיקה מניות בשווי נמוך יותר, שווי המניות של המשקיע ירד. הגנה זו מאפשרת לו לשמור על שווי החזקותיו על ידי הקצאה נוספת של מניות בהתאם למנגנון שנקבע מראש. מקובל שהגנה זו ניתנת למשקיעים הרוכשים מניות בכורה וקיימים שני מנגנונים מקובלים לקביעת שווי הפיצוי אותו יקבל המשקיע.

1. Full Ratchet Provision

סעיף זה מאפשר למחזיקי המניות לקבל מניות נוספות כאילו השקיעו במחיר הנמוך ביותר שהוצע במסגרת סבב השקעה האחרון. כך יוצא שהמשקיע מוגן במקרה שמחיר המניה החדש נמוך יותר מהמחיר שהשקיע בהסכם ההשקעה. לדוגמה, אם משקיע השקיע בחברה במחיר למניה של 10$ וכעת החברה מקצה מניות על פי שווי של 5$, המשקיע יהיה זכאי לקבל מניות נוספות כאילו השקיע את סכום ההשקעה המקורי במחיר של 5$. כך למעשה, כתוצאה ממנגנון ההגנה מדילול, המשקיע יקבל מספר מניות כפול מזה שקיבל בהסכם ההשקעה המקורי.

2. Weighted average

יש מספר מנגנונים שונים לחישוב ה"ממוצע המשוקלל", אך העיקרון בכולם הוא זהה. עקרון זה קובע הקצאת מניות נוספות במקרה שמחיר המניה החדש נמוך יותר מהמחיר שהשקיע בעצמו בהסכם ההשקעה, על פי חישוב הממוצע בין המחיר למניה שבו השקיע המשקיע, לבין מחיר המניה החדש, תוך שהוא לוקח בחשבון את הפערים בסכומי הכסף שהושקעו, ומספר המניות בחברה. בכולם יתקבל מחיר מניה נמוך יותר מזה שקיבל המשקיע בהסכם ההשקעה שלו, ועל כן יוקצו לו מניות נוספות. 

מה היא זכות המצרנות (Pre-emptive Right)?

זכות המצרנות היא זכות המעניקה לבעלי המניות את האפשרות לרכוש מניות נוספות של החברה כשהן מוצעות למשקיע חדש. זכות זו ניתנת בדרך כלל למשקיעים בשלבים ראשונים או לכאלה שמוכנים ומתכוונים להשקיע בשלבים מאוחרים יותר סכומים גדולים בחברה. בדומה להגנה מדילול, הזכות מאפשרת לבעל המניות לשמור על אחוז החזקה מסוים (ולעיתים אף להגדילו). בשונה מהגנה מדילול, המשקיע יידרש להזרים כספים נוספים לחברה על פי שווי החברה החדש המוצע. לרוב, זכות המצרנות מאפשרת למשקיע להשקיע במסגרת עסקת השקעה בחברה, סכום שיאפשר לו לשמר את שיעור ההחזקות שהיה לו לפני ההשקעה בחברה. כלומר, אם חברה מגייסת הון בסך של 1,000,000$, בעל מניות (משקיע לשעבר) המחזיק 5% בחברה, יהיה רשאי להשקיע סכום שיאפשר לו לשמר את אותם 5% אחרי סבב ההשקעה (סכום של כ-50,000$).

חשוב להדגיש כי זכות המצרנות לא מבטיחה לבעל מניות את שימור אחוז החזקותיו בחברה, אלא מעניקה לו את הזכות לרכוש מניות חדשות שהחברה תקצה (ובכך לשמר את החזקותיו בחברה ואף לעיתים להגדיל אותן).

מה ההבדל בין הגנה מדילול לזכות המצרנות?

כאמור, מדובר בשתי זכויות אשר מקנות למחזיקים בהן את האפשרות לשמר את אחוז ההחזקה שלהם בחברה, אך קיימים הבדלים בין שתי הזכויות. הגנה מדילול מגנה על המשקיע מפני דילול במצב שבו החברה מקצה מניות בשווי חברה נמוך מזה של הסיבוב הקודם. לעומת זאת, זכות המצרנות מעניקה לבעל המניות הזדמנות לרכוש מניות נוספות בהקצאות עתידיות, במחיר מניה המוצע באותו הסיבוב (בין אם גבוה או נמוך מהסיבוב הקודם).

לרוב, נראה את הזכויות האלה מופיעות בהסכמי השקעה (בדרך כלל במסגרת התקנון החדש של החברה שיאומץ במסגרת סבב ההשקעה). הימצאות של אחת מזכויות אלו בהסכם השקעה משפרת את מצבו של המשקיע, אך רק הענקה של שתי הזכויות יחד תיתן למשקיע הגנה (כמעט) מלאה מפני דילול.

***

למחלקת התאגידים בברנע גפה לנדה יש ניסיון רב בליווי משקיעים בעסקאות השקעה בסטארטאפים ומיזמים בראשית דרכם. נשמח לענות על כל שאלה בעניינים אלה.

דנה בן יהודה היא עו"ד במחלקה.