רשות ניירות ערך: הנחיות חדשות בנושא הצעה ותיווך בהסדרי השקעה משותפת

לאחרונה פרסמה רשות ניירות ערך עמדה המתייחסת לסוגיות שונות הנוגעות לפעילות תיווך והצעה של הסדרי השקעה משותפים. העמדה עוסקת בתחולת חוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, וחוק השקעות משותפות בנאמנות, על פעילות זו. בנוסף העמדה מתייחסת לשאלה האם פעילות זו מהווה "הצעה לציבור" בהתאם לחוק ניירות ערך. בהקשר של עמדת הרשות יש להבין את המונח "הסדרי השקעה משותפים" במובן הרחב, שכולל בתוכו קרנות נאמנות, קרנות השקעה, וגם הסדרים אחרים שמאגדים מספר משקיעים. 

עמדת הרשות נועדה להבהיר סוגיות שפורסמו בעבר לגבי תחולת החוקים, ובהן חוזר משנת 2019 שעסק ב בתחולת חוק השקעות משותפות בנאמנות וחוק ניירות ערך, וכן בחוזר משנת 2015 בדבר פעילות שיווק השקעות וניהול תיקים ביחס לקרנות חוץ. להלן סיכום של עיקרי ההבהרות של הרשות בחלוקה לפני נושאים.

מגבלת הפנייה לציבור לפי חוק השקעות משותפות

בעמדתה, הרשות חוזרת על קביעתה משנת 2019, ומציינת כי על מנת שהסדר השקעה משותף לא יחשב כשקעה ב"קרן נאמנות", ועל מנת שהוראות הרגולציה המחמירות לפי חוק השקעות משותפות לא יחולו על הסדר זה, נדרש כי מספר המשקיעים הכולל בהסדר לא יעלה על 50 משקיעים סה"כ, למעט משקיעים מסווגים. משקיעים מסווגים הינם משקיעים עם נכסים נזילים מעל 8.3 מיליון שקל או שעומדים בתנאי הכנסה ונזילות מסוימים, לפי התוספת הראשונה של חוק ניירות ערך.

כמו כן, הרשות מחדדת כי על הסדרי השקעה אלה יחולו גם המגבלות מכוח חוק ניירות ערך, ולא תתאפשר הצעה של הסדר השקעה למשקיעים (שאינם משקיעים מסווגים) שמספרם אינו עולה על 35 במשך 12 חודשים (למעט פניה כללית שעומדת בתנאים מסוימים הקבועים בחוק ניירות ערך).

הרשות הדגישה כי מגבלת הפניה לציבור חלה במצטבר על כל הגורמים המעורבים בהצעת ההשקעה, ולא רק על ההסדר או מנהליו. לכן, מוטלת אחריות על הסדר ההשקעה המשותפת, מנהליו וכל גורם מטעמם העוסק בתיווך ההסדר, לקביעת המנגנונים המתאימים ולוודא שמספר המשקיעים להם מוצעת ההשקעה לא יעלה על 50, ושלא תיעשה פניה לציבור ליותר מ-35 משקיעים לא מסווגים בכל 12 חודשים. לקביעה זו השלכות על שימוש נפוץ בסוכנים, משווקים, מפיצים וכל גורם מתווך אחר. 

עוד הדגישה הרשות כי לא ניתן לבצע פיצול מלאכותי של השקעות לישויות שונות כדי לעקוף את מגבלות הפניה למשקיעים לא כשירים. בהקשר זה צוין כי במקרה בו "נארז" הסדר השקעה לתוך מספר ישויות השקעה שונות, אשר כוללות גם השקעות אחרות, מגבלת המשקיעים צריכה להיספר במצטבר עבור כלל הישויות ההשקעה הרלבנטיות. עם זאת, אנו סבורים שהעמדה אינה סותמת את הגולל על חפיפה אפשרית בין השקעות, אולם זו צריכה להיעשות לאחר בחינת נסיבות ההשקעה, בדגש אם מדובר בהשקעות המציעות סיכונים וסיכויים שונים. מכל מקום, אנו ממליצים לקבל ייעוץ משפטי מתאים על מנת לבחון זאת ביחס להשקעה קונקרטית.

הפניה לשירותי השקעות ייעוץ, שיווק השקעות או ניהול תיקים:

הרשות מדגישה כי בנוסף לחובת הרישוי החלה על עוסקים בייעוץ השקעות, שיווק השקעות וניהול תיקי השקעות , חוק הייעוץ קובע מגבלה על עצם ההפניה של אדם לקבלת שירותים אלה. כלומר, גורם שמפנה אדם לקבל שירותי השקעות ממי שאינו רשאי לתת אותם (כי אין בידו רישיון או הוא אינו עומד בתנאים למתן שירותים אלה ללא רישיון), עובר בעצמו על הוראות החוק.

כמו כן, אם ההפניה או ההצעה למתן השירותים כאמור תכלול נטילת חלק בתהליך ייעוץ או שיווק ההשקעות עצמו, עלול אותו גורם מפנה להיחשב חלק ממערך מתן השירותים, ולפיכך עליו להחזיק ברישיון (או לעמוד בתנאי הפטור מרישיון).

השקעות ב-Notes ו-Certificates כ-"נכס פיננסי" ו-"מוצר מובנה":

לפי חוק הייעוץ, חובת הרישוי לייעוץ השקעות, שיווק השקעות וניהול תיקי השקעות חלה ביחס למתן שירותים אלה ביחס להשקעה ב"ניירות ערך" ו"נכסים פיננסיים", כהגדרתם בחוק הייעוץ.

בעוד שחוק הייעוץ, מתייחס לניירות  ערך כאל ניירות הנסחרים בבורסה בישראל או מחוץ לישראל, המונח "נכסים פיננסים" מוגדר כ-"יחידות של קרנות נאמנות או של קרנות הרשומות מחוץ לישראל, אופציות, חוזים עתידיים, מוצרים מובנים, מוצרי מדדים וכן קרנות השתלמות".

בין אותם נכסים הנכללים בהגדרת "נכס פיננסי" בחוק הייעוץ, נכללים גם "מוצרים מובנים". מדובר במוצרים המאפשרים לקבל תשואתה הנגזרת משינויים במחיר נכס בסיס מסויים או מספר נכסי בסיס, כגון מדד, מחיר סחורה, נייר ערך, מטבע וכדומה, בדרכים מגוונות.

הרשות מתייחסת לנכסים כגון Structured Notes ו-Certificates למיניהם, כמו גם מוצרי Actively Managed Certificates, אשר "נארזים" ומוצעים למשקיעים דרך גופים פיננסיים מתווכים. הרשות מדגישה כי מוצרים אלה עשויים לענות על הגדרת "נכס פיננסי", ואף לעלות לכדי "מוצר מובנה". לכן, חוק הייעוץ חל ביחס לתיווך במוצרים אלה.

הרשות מציינת עמדתה מתייחסת רק להגדרת המושגים בחוק הייעוץ, כך שאין ללמוד על פרשנות מושגים דומים בחוקים אחרים, לאור התכליות השונות בוקים אחרים. כמו כן, על מתווכים, בין אם הם בעלי רישיון ובין אם לא, להימנע מפעולה המהווה הצעה להסדר השקעה משותפת או לניירות ערך לציבור ללא תשקיף ביחס למוצרים אלה.

פעילות שיווק השקעות וניהול תיקים ביחס לקרנות זרות

לפי תיקון 23 לחוק השקעות משותפות, ניתן להציע יחידות קרנות חוץ מפוקחות בישראל, ולשווקן ע"י בעל רישיון, לאחר קבלת היתר בישראל ועמידה  בתנאים שנקבעו בתקנות. ביחס לקרנות אלה, ניתן להפיצן לציבור בישראל ללא מגבלה על מספר או סוג המשקיעים.

יחד עם זאת, הרשות מפנה לחוזר משנת 2015 ביחס לקרנות זרות אשר אינן רשומות בישראל, ומבהירה כי  קרנות זרות המפוקחות באיחוד האירופי או בארה"ב, שניתן להציע אותן לכלל הציבור באותן טריטוריות, הן קרנות נגישות במערכת המסחר בבורסה והציבור בישראל יכול לרכוש אותן גם ללא שירותי מתווך, ולפיכך, מתן שירותי ייעוץ השקעות ביחס אליהן בידי בעל רישיון מוסיף למעשה אפשרות תיווך מקצועי ולא נחשב כ"הצעה לציבור" לפי חוק ניירות ערך. תנאי לכך הוא שבעל הרישיון אינו קשור בהסכם מסחרי עם מנהל הקרן הזרה המפוקחת ואינו מקבל תמורה ממנו.

בעל רישיון שקשור בהסכם עסקי עם מנהל הקרן הזרה רשאי לשווק קרנות זרות, גם אם הן מפוקחות באירופה או בארה"ב, למשקיעים מסווגים בלבד, ואילו ביחס למשקיעים שאינם מסווגים, הפניה מצידו (יחד עם כל גורם נוסף העוסק בשיווק הקרן) תהיה לפי מגבלות ההצעה לציבור של חוק ניירות ערך וחוק השקעות משותפות.

מכיוון שפעילות ההצעה של קרנות זרות (בין אם הן רשומות באירופה וארה"ב ובין אם לאו) מהווה "ייעוץ השקעות", מי שאינו בעל רישיון ומעוניין לעסוק בהפצת קרנות אלה, יכול לעשות זאת רק מול משקיעים כשירים לפי חוק היעוץ (משקיעים בעלי נכסים נזילים מעל 12 מיליון שקל ובעלי ניסיון וידע בשוק ההון). כמו כן, ככל ומדובר בקרנות שאינן מפוקחות באיחוד האירופאי וארה"ב או שאותו גורם מקבל עמלה עבור הפצת הקרנות (בין אם הן מפוקחות או לאו), הוא יידרש במקביל לעמוד גם במגבלות ההצעה לציבור לפי חוק השקעות משותפות וחוק ניירות ערך.

***

מחלקת הרגולציה עומדת לרשותכם בכל שאלה הנוגעת ליישום עמדת הרשות.